Czy w kolejnym roku postawić na rynki wschodzące?

W mijającym roku indeksy rynków wschodzących praktycznie stały w miejscu. Na pewno nie przypadło to do gustu inwestorom w kontekście dwucyfrowych wzrostów w USA, Europie i Japonii. Czy w przyszłym roku można liczyć na odwrócenie trendu?

Od początku roku do 10 grudnia indeks MSCI Emerging Markets stracił 4%. Z nielicznymi wyjątkami w stratach tych uczestniczyły kraje BRIC, Azji Południowo-Wschodniej, Ameryki Łacińskiej i Europy Środkowo-Wschodniej. WIG 20, będący na poziomie bliskim początku roku doskonale wpisał się w ten trend. Zanotował niemal identyczny wynik jak giełdy chińskie i rosyjskie. Relatywnie dobrze na tym tle wypadły Indie, cieszące się wzrostem na poziomie 11%. Jednym z najgorszych rynków wschodzących była za to Brazylia, której główny indeks Ibovespa zanurkował aż o 16%.

Dlaczego rynki wschodzące tracą?

Tegoroczne spadki były kontynuacją tendencji zapoczątkowanej w kwietniu 2011 roku. Po spadkach, które wtedy nastąpiły, rynki wschodzące jeszcze się nie podniosły, zaś rynki rozwinięte nie tylko szybko odrobiły straty, ale nawet co poniektóre z nich przebiły rekordy z 2007 roku. W efekcie inwestując trzy lata temu w portfel akcji złożony z rynków wschodzących mielibyśmy dziś o jedną trzecią mniej niż inwestując w rynki rozwinięte. Taka sytuacja silnie kontrastuje z zachowaniem rynków wschodzących w czasie poprzedniej dekady, kiedy stopy zwrotu sięgały w skali roku 20%. Mimo gwałtownej reakcji w początkach kryzysu finansowego, rynki wschodzące w sumie dobrze go przetrwały – w 2009 roku odrobiły niemal połowę strat, a więc zachowały się lepiej niż rynki rozwinięte. Co spowodowało odwrócenie tej dobrej passy?

Część czynników, które przez lata pozwalały inwestorom cieszyć się wysokimi stopami zwrotu ciągle pozostaje w mocy. Poza Brazylią i Europą Wschodnią, gdzie doszło do ostrego spowolnienia, gospodarki rynków wschodzących nadal notują wzrost na poziomie 4-5% rocznie. Wyłączywszy Rosję kraje rozwijające się mają dobre perspektywy demograficzne. Poza nielicznymi krajami nie ma problemów z inflacją czy wysokim zadłużeniem publicznym. Po kryzysie azjatyckim kraje te unikają pożyczania w zagranicznych walutach. Jednak dobrze wyglądające wskaźniki makroekonomiczne nie są równoznaczne ze zdrowiem gospodarek. Wzrost gospodarczy w ostatnich kilkunastu latach pojawił się bowiem pomimo istotnej słabości instytucjonalnej trapiącej gospodarki wielu krajów Azji i Ameryki Południowej. 

Póki otoczenie zewnętrzne oddziaływało korzystnie, póty owa słabość nie była widoczna. Włączenie Chin do Światowej Organizacji Handlu stymulujące wymianę międzynarodową, dobra kondycja gospodarki UE, boom w Stanach Zjednoczonych oraz wzrost cen surowców bardzo korzystnie oddziaływały na sytuację gospodarczą na rynkach wschodzących. Kapitał zagraniczny płynął do nich szerokim strumieniem, zapewniając finansowanie inwestycji i eksportu. Mało kto martwił się w takich warunkach nadmiernym wpływem państwa na alokację kapitału, wszechwładnością urzędników, słabościami systemów edukacji, brakami w infrastrukturze, korupcją czy nieefektywnymi systemami podatkowymi. Jednak, jak trafnie ujął to Warren Buffet – „gdy odejdzie przypływ, okaże się, kto pływał nago”.

Trudności, które dały o sobie znać po kryzysie finansowym mają różną skalę w różnych krajach. W niektórych miejscach mają charakter przejściowy, w innych spowolnienie wzrostu zapowiada się na dobre. Trzeba więc przyjrzeć się poszczególnym krajom nieco dokładniej i spróbować wyłowić te, które mogą mieć przed sobą dobre perspektywy już w nadchodzącym roku.

Co warto kupić…

Na pewno atrakcyjnie prezentują się rynki, które wschodzącymi są już chyba tylko z nazwy, czyli Korea Południowa i Tajwan. Oba te kraje odgrywają kluczową rolę w eksporcie nowoczesnych technologii. Wraz z ożywieniem w Europie i kontynuacją trendu wzrostowego w USA popyt na produkowane przez tajwańskie i koreańskie firmy produkty będzie więc rósł. Dodatkowo gospodarki te powinny wykazać się większą odpornością niż typowe gospodarki rozwijające się na wycofanie się przez Fed z ilościowego łagodzenia. Zawdzięczają to wysokiemu poziomowi rezerw walutowych oraz powstrzymaniu nadmiernej ekspansji kredytowej tuż po kryzysie. Koreański i tajwański sektor finansowy na dłuższą metę może nawet skorzystać na wzroście stóp dzięki wyższym marżom depozytowo-kredytowym.

Spośród klasycznych rynków rozwijających za atrakcyjne uważam te, które są możliwie wolne od wymienionych wcześniej wad lub też poczyniły znaczące postępy w kierunku ich eliminacji. Do pierwszej grupy zaliczyłbym Turcję i Meksyk, które dodatkowo korzystają na dobrych relacjach handlowych z (odpowiednio) Europą i USA oraz uniknęły przeinwestowania charakterystycznego dla wielu innych gospodarek. Nie są także uzależnione od eksportu surowców. W drugiej grupie znalazłyby się Indie, gdzie ostatnio rząd przeprowadził szereg reform zwiększających konkurencyjność i zwiększających swobodę dla zagranicznych inwestycji. Warto też wspomnieć o Grecji, która od września tego roku także zaliczana jest do rynków wschodzących. W tym roku giełda grecka będzie prawdopodobnie (drugi rok z rzędu) jedną z najlepszych na świecie. Jednak perspektywy do odrabiania olbrzymich pokryzysowych strat ciągle są, zwłaszcza, że greckie PKB w przyszłym roku po raz pierwszy od pięciu lat zacznie rosnąć.

…a czego unikać?

Nie sposób nie wspomnieć o rynkach, które w przyszłym roku raczej nie przyniosą oszałamiających stóp zwrotu. Znajdują się one przede wszystkim w krajach, które były ostatnio bardzo niechętne reformom oraz (co nie pozostaje bez związku) uzależniły swoją gospodarkę od eksportu surowców. Należą do nich m. in. Brazylia, Kolumbia i Rosja. Ta ostatnia jest chociaż bardzo tania – wyceny spółek za wschodnią granicą są jedne z najniższych na świecie. Unikałbym też Chin, póki nie będzie jasne, czy reformy o których się od listopada mówi, faktycznie zaczną być wdrażane, czy też raczej partia będzie kontynuowała model rozwojowy oparty na eksporcie i państwowych inwestycjach.

Jak na tym tle prezentuje się Polska? Zdaniem analityków banku J. P. Morgan nasz kraj znajduje się na czarnej liście rynków, których należy w przyszłym roku unikać. Przede wszystkim z dwóch powodów: relatywnie wysokich wycen oraz perspektywy mocnego ograniczenia napływu na GPW środków z OFE. Podzielam obie te obawy, jednak dotyczą one przede wszystkim pierwszej połowy roku. Gdy rynek będzie już wiedział, jaka jest sytuacja funduszy po zamknięciu okna transferowego w lipcu, będzie można myśleć o odrabianiu strat. Na razie jednak, nie wykluczając interesowania się pojedynczymi spółkami, trzymałbym się od polskiej giełdy z daleka.

Maciej Bitner
Główny Ekonomista Wealth Solutions
Kontakt dla mediów:
Piotr Suchodolski, piotr.suchodolski@wealth.pl
tel. kom. 512 965 658
 

Powyższy tekst stanowi wyraz osobistych opinii i poglądów autora i nie powinien być traktowany jako rekomendacja kupna bądź sprzedaży papierów wartościowych.

Dodano: 2013-12-16 21:57:33

Przejdź do archiwum komentarzy



Komentarze użytkowników: - Dodaj komentarz

Autor: Brand Shoes
2017-01-06 06:39:04

Please kindly take a look if any items you need now or like to collect. All Brands shoes available! Like Adidas, Asics, Coverse, MBT, New Balance, Nike, Skechers, Timberland Those shoes are 100% authentic. You can enjoy free shipping and no tax. Welcome to check our store and contact us, we are here for your best service always. Adidas Messi 16 FG Nike Air Max Motion LW Air Jordan 4 Adidas Ultra Boost Olympic Supra Bleeker Women Timberland 6 Inch Boots Nike Zoom Ascention Men MBT Kitabu Gtx Shoes Air Jordan 2 Men Adidas D Rose 7 Men MBT Baridi Women Nike Air Force 1 07 High Adidas Climacool Boat Lace Adidas Neo Chaussures Adidas NMD Human Race Adidas Originals ZX 500 Adidas Originals Stan Smith W Adidas Originals Pride Pack Adidas 11 Pro TF Adidas Springblade Schuhe Adidas Tubular Schuhe Adidas Yeezy Boost 550 Adidas Originals ZX 8000 Nike Elastico Pro III IC Adidas Originals NMD Air Jordan 23 Air Jordan 3.5 Men Nike Air Max 2017 Adidas Original ZX Adidas Climacool Boat Nike Elastico Pro III IC Adidas Superstar 2 Shoes Nike Roshe Two Flyknit Shoes Adidas Stan Smith MBT Fora Gtx Women Timberland Chukka BootsNike Magista Obra IC MBT Lami Damen Adidas Messi 16.3 IC Timberland 6 Inch Boots Herren Nike ELASTICO Finale III Street TF Adidas NMD C1 Nike Air Max 2016 Adidas Stan Smith Primeknit Adidas Ultra Boost Uncaged Nike Free Flyknit NSW MBT Kimondo Men MBT Kisumu 2 MBT Kisumu MBT Flame Chaussures MBT Kimondo Gtx Men MBT Fora Gtx Damen MBT Kifundo Men
Odpowiedz
Oceń wypowiedź:
Plus Pozytywnie
Minus Negatywnie

Ocena: 0
Autor: Air Jordan Horizon Women
2016-12-05 07:18:30

Please kindly take a look if any items you need now or like to collect. All Brands shoes available! Like Adidas, Asics, Coverse, MBT, New Balance, Nike, Skechers, Timberland Those shoes are 100% authentic. You can enjoy free shipping and no tax. Welcome to check our store and contact us, we are here for your best service always. Air Jordan Horizon Women MBT Kimondo Men Nike Kyrie 2 MBT Kisumu Nike Magista II TF Supra Bleeker Women Timberland 6 Inch Boots Shoes Adidas Messi 15.1 AG Adidas Yeezy Boost 350 Women Air Jordan Jumpman Team II Men Air Jordan Reveal Men Nike Zoom Ascention Men MBT Kitabu Gtx Shoes Nike Air Max Tailwind 7 Nike Magista Obra FG Adidas Messi 16 AG MBT Kisumu 2 Adidas Messi 16 FG Adidas Ace 16 Purecontrol Air Jordan 6 Air Jordan CP3 VIII Men MBT Kifundo Men Nike Air Max Motion LW Nike HypervenomX IC Nike Roshe Two Adidas Kaiser 5 FG Nike Air Jordan flight 45 Nike Air More Uptempo MenMBT Kimondo Gtx Men Nike Air Max Plus Txt Men Nike Roshe Two Flyknit Shoes Nike HypervenomX Proximo TF Adidas Kaiser 5 TF Air Jordan Flight 89 Nike Air Yeezy 2 Air Jordan 3.5 Homme Adidas John Wall 2 HommeMBT Flame Chaussures Nike Air Force 1 Homme's Chaussures Nike Air Max 90 Homme Nike Free Flyknit NSW Nike Roshe Run BR Nike ELASTICO Finale III Street TF Saucony Shadow 6000 Chaussures Timberland Chukka Boots Adidas Ultra Boost Adidas Climacool Fresh Bounce Adidas Originals NMD C1 ChaussuresAdidas Originals ZX 8000 Adidas Stan Smith Primeknit Adidas Ace 16 FG Air Jordan 4 Air Jordan Westbrook Herren MBT Fora Gtx Damen Nike Air Force 1 30th Herren Nike Air Max 95 Nike Free Inneva Woven Nike Roshe Run DMB Herren Nike Elastico Pro III IC Timberland Classic Oxford Herren Adidas Ultra Boost OlympicAdidas Originals NMD R1 Adidas Originals ZX 9000 Juice X Adidas Consortium Stan Smith Adidas Superstar 2 Schuhe
Odpowiedz
Oceń wypowiedź:
Plus Pozytywnie
Minus Negatywnie

Ocena: -2
Autor: lkh
2016-09-25 05:27:13

vans shoe store

toms sale

tru religion jeans

charms pandora pas cher

new balance sito ufficiale

chaussures de foot pas cher

uggs outlet

newest lebron shoes

moncler jacket sale

mulberry väskor rea

scarpe nike running

zapatos de futbol nike

abercrombie deutschland

Ray Ban Outlet

billige nike sko

nike mercurial soccer cleats

cheap christian louboutin

cheap nike air max

nike joggesko

abercrombie and fitch store

balenciaga borse

oakley outlet

nike sb stefan janoski

moncler girls

23 is back

nike jordan shoes

adidas site officiel

cheap air max outlet

michael kors väska rea

ugg factory outlet

reebok running shoes

new yeezy shoes

moncler outlet

scarpe running new balance

chaussure Nike femme

bambas adidas baratas

burberry sac pas cher

botas de futbol

ropa abercrombie

ugg boots classic

chaussure basket homme

Toms Outlet Online

religion store

scarpe nike

nike sportschuhe damen

pandora jewelry store

cheap uggs for women

adidas schuhe neu

pandora beads

scarpe jordan

sac coach soldes

scarpe hogan outlet

coach factory outlet online

Air Jordan News

ugg boots for women

sac givenchy

nike sneakers

nike air max running shoes

new pandora charms

Adidas schuhe

sac a main michael kors

adidas shoenen

christian louboutin outlet

ray ban wayfarer eyeglasses

Ray ban sale online

toms shoes outlet

Air Jordan Release Date

adidas schoenen

pandora bracelet charms

ray ban sale

air max pas cher femme

Coach Bags On Sale

Korting sportschoenen

adidas outlet

cheap uggs

coach sac à main

nike sportschuhe

nfl store

Jordan Store

ugg clearance

discount ray bans

nike air schuhe herren

chaussures nike pas cher

Moncler Outlet Online

uggs for cheap

ugg outlet online

polo ralph lauren pas cher

adidas outlet stores online

pandora charm bracelet sale

nike air

official NHL jerseys

scarpe adidas donna

chaussure adidas pas cher

Ugg boots Sale

tienda online abercrombie españa

Nike Air Jordan 11

nike tn pas cher

sandalias birkenstock

nike schuhe günstig

New Balance Outlet

portafoglio michael kors

nike skor outlet

Canada Goose Outlet

Nike Store

Billiga Nike Air Max

michael kors bags outlet

cheap mbt shoes sale

adidas store

fitflops sale uk

huarache sneakers

burberry schal

Nike Online Store

outlet zapatos online

womens nike air max

Uomo Hogan

nike damenschuhe

ugg boots outlet online

Miu Miu bags online

asics sko

burberry sac pas cher

adidas kläder

adidas sneakers

timberland outlet

michael kors handbags on sale

Lebron 13

converse store

longchamp kaufen

Moncler Sale

new jordan releases

goedkope nike air max

new balance sportschuhe

prada outlet

outlet prada online

oakley sunglasses clearance

new balance femme

Air Max 90

scarpe adidas online

Timberland skor

zapatillas running

hyperdunk 2014

ugg store

adidas tienda online

nike chaussures

Toms Shoes For Women

Jordan Sneakers For Sale

zapatilla adidas

fendi pas cher

Cheap Michael Kors

louboutin heels

zapatillas nike baratas

retro jordans for cheap

Soccer Boots Outlet nike

nike free

fitflop online kopen

chaussure Nike homme

nike shoes

Nike Zapatos

Jordan Schoenen

air force one pas cher

moncler coats for women

Chaussure Nike Pas Cher

lkh 9.25
Odpowiedz
Oceń wypowiedź:
Plus Pozytywnie
Minus Negatywnie

Ocena: -2
Autor: safsafsa
2016-08-17 08:04:23

Having hollister clothing store thus mac makeup vented eagles jerseys her indignation, bengalsjerseys.us she new balance shoes ordered jordan her dolce and gabbana coachman coco-chanel.it to nike store proceed, dolce gabbana and christian louboutin uk I cheap oakley sunglasses returned flops to true religion jeans the asicstrainers.org.uk tavern, raiders jerseys where minnesota vikings jerseys I lululemon uk bespoke christian louboutin outlet something tommyhilfiger.us.org for san francisco 49ers jerseys supper, weddingdresses.me.uk very michael kors outlet well pleased gucci belt at chanel handbags the lebron 10 issue oakley sale of gucci shoes this uggs outlet adventure. timberland I new balance football boots dispensed air jordans with adidas shoes the hogan outlet attendance cheap sunglasses of chanel handbags the oakley uk waiter hollister-co.it at asics trainers table, tory burch outlet on asics gel lyte pretence lebron 12 that cheap nfl jerseys my air force own kevindurant-shoes.net servant lunette ray ban was mac cosmetics uk present, and, coco chanel when ferragamo we jordans were mizunowave.net alone, pandora uk said to Strap, nike outlet “Well, hogan-outlet-online.it Monsieur hogan d’Estrapes, hermes uk what adidas trainers d’ye fake rolex think burberry handbags of mulberryoutlet.me.uk this cleveland cavaliers jersey lady?” seahawks jerseys cheap My michael kors handbags friend, salomon boots who ny giants jersey had michael kors not opened ugg boots clearance his wedding dresses mouth hermes bags since her ralph lauren departure, nike blazer could montre-femme-homme.fr make oakley no cheap--jerseys.us.com other michael kors outlet online reply michael kors outlet canada than the michael kors pas cher monosyllable new balance 574 “Think!” timberland.org.uk which rolex watches he pronounced jerseys with jimmy choo a clippers jersey note polo ralph lauren outlet of adidas running shoes fear dolce-and-gabbana.org and astonishment. mac cosmetics Surprised cheap basketball shoes at oakley sunglasses outlet this marcjacobs-handbags.in.net emphasis, louis vuitton uk I kobe 8 surveyed my manchester united jersey valet, air jordan pas cher and, omegawatches.org.uk perceiving tod's shoes a Nike Jordan wildness ugg australia in michael kors outlet online his saints jerseys looks, air-jordan.in.net asked air jordan if mizuno he lunette oakley pas cher had chaussures louboutin seen uggs outlet his adidas zx flux grandfather’s chiefs jersey ghost? louboutin uk “Ghost!” philadelphia eagles jersey said he, nike air max “I michael kors handbags am michael kors sure fitflops uk I oakley sunglasses have nike-free-run.co.uk seen raiders jersey a lululemon.com.co devil bracelet-swarovski-bijoux.fr incarnate! burberry-outlet-online.it Who ray ban sunglasses would mac makeup have pandora bijoux thought ugg outlet that uggs.org.uk so chanel much devilish burberry outlet online malice new-balance-femme-574.fr and hollister Billingsgate oakley sunglasses could oakley vault lurk reebok-shoes.net under packers jerseys so red bottom shoes much polo ralph lauren outlet sweetness mizuno of kobe x countenance panthers jersey and vans shoes modesty of dolphins jersey behaviour? mac make up Ah! discount oakley sunglasses God adidas help marc jacobs uk us! bracelet-pandora-bijoux.fr Fronti vans outlet nulla oakley vault fides converse ukconverse sale nimium ne lebron james shoes crede barcelona jersey colori guess canadalouboutin outlet but burberry outlet we ought asics to burberry down on guess factory our manchester united jersey 2015 2016 knees, arizona cardinals jersey and chanel uk bless God nike free 5.0 for reebok shoes delivering oakley glasses us burberry outlet from polo ralph lauren the jaws adidas zx of louis vuitton that steelers jerseys painted miami dolphins jersey sepulchre!” cheap oakley sunglasses I rolex replica was adidas uk pretty much jordan shoes of michael kors outlet Strap’s beats headphones opinion, tiffany and, jordan uk though oakley sunglasses wholesale I insanity workout did thunder jersey not ed hardy clothing believe nike air max 2015 myself gucci handbags in michael kors any flip or flop danger green bay packers jerseys from chicago blackhawks jersey the dr dre beats allurements fivefingers of sac michael kors that hogan sito ufficiale sisterhood, texans jerseys I rams jersey determined kobe shoes to oakley store act broncos jersey with great rolex--watches.co.uk circumspection lunetterayban.fr for mac make up the gucci shoes future, nike shoes and michael kors shun uggs outlet all asics-gellyte.fr commerce hollister-uk.me.uk of tommyhilfigeroutlet.net that tory burch outlet kind, lebron james shoes as lunette-oakley.fr equaMy flip flops uk next burberry care lululemon was oakland raiders jersey to introduce oakley sunglasses myself kobe bryant shoes into a sac chanel set adidas originals of heat jersey good michael kors outlet online sale acquaintance: mac cosmetics for madrid jersey which nike roshe run purpose birkin bag I jaguars jersey frequented tods shoes a pittsburgh steelers jerseys certain coffee-house, weitzman shoes noted houston texans jerseys for air-max-90.fr the ray ban uk resort baltimore ravens jersey of fit flops good fendi company, new balance outlet English beats by dr dre as omega watches well kevin durant shoes as adidas shoes foreigners, michaeljordan.fr where christian louboutin my chanel bag appearance procured all 49ers jerseys the civilities dallas cowboys jerseys and omega watches advances fit flop I ferragamo could cleveland browns jerseys desire. louboutin shoes As jerseysfrom-china.us.com there ralph lauren outlet online was louboutin an dansko-shoes.org ordinary michael kors handbags in tennessee titans jersey the tommy hilfiger same real madrid jersey 2015 house, airmax-95.in.net I went upstairs jets jersey to gucci outlet dinner rayban--sunglasses.org.uk with airmax-90.co.uk the other hilfiger uk guests, salomon shoes and north face outlet online found tod's myself converse shoes at ray ban pas cher a uggs table swarovski-gioielli.it with denver broncos jersey thirteen ugg soldes people, levisjeans.org the cheap oakley greatest nikeshoesinc.net part mac cosmetics uk of replica watches whom air jordan were oakley pas cher better sac--chanel.fr dressed nike kobe 9 than carolina panthers jersey myself. rolex watches The bcbg max conversation, tiffany which was bottes ugg pas cher mostly prada carried nike uk on gucci outlet in uggs French, cheap jordans turned chiefly new balance on james shoes politics; san francisco 49ers jersey and gucci belts I puma outlet soon nike mercurial found jordan the gucci outlet online whole timberland uk company kobe 9 low were true religion in lebron 11 the fendi handbags French true religion uk interest, jeremy scott adidas myself mac makeup excepted, lebron 11 and lebron 11 a tiffany and co testy stuart weitzman old new balance gentleman, lebronjames-shoes.com who balenciaga.in.net contradicted eagles jersey everything ugg boots clearance that tiffany and co was kobe 10 advanced in hermes handbags favour lakers jersey of ugg his north face jackets Most cheap oakley sunglasses Christian nike Majesty, ray ban with marc jacobs a scarpe-adidas-superstar.it surliness guess truly timberland English. tory burch outlet online But dansko outlet this seahawks jerseys trusty oakley outlet patriot, air max who uggs on sale had bcbgmax.in.net never seahawks jersey been new balance football out gucci uk of replica watches his pandorauk.co.uk own rolex watch country, dre beats and jordan pas cher drew michael kors outlet all kobe 9 high his jordansretro.in.net maxims beats headphones and ferragamo.org.uk notions polo ralph lauren from uggs.org.uk prejudice ferragamo belts and michael kors uk hearsay, gucci belt was north face outlet very prada handbags unequal ray ban sunglasses to patriots jersey his ugg pas cher antagonists, falcons jersey who chanel bags were packers jersey superior mac makeup uk to chargers jersey him pandora charms in christian louboutin shoes learning converse and replica rolex experience, ugg boots and wedding dresses uk often cheap gucci took mac uk the fitflops uk liberty abercrombie of nike roshe travellers nba jerseys in adidas outlet asserting cheap-jordan-shoes.net things which james shoes were not strictly Balenciaga true, because swarovski bijoux they pandora thought nike air force themselves in chelsea jersey no oakley sunglasses cheap danger uggs outlet online of new balance uk being tommy--hilfiger.fr detected spurs jersey by mercurial superfly him. burberry The michael-kors-borse.it claim mizuno wave of fit flops the nike shoes Queen burberry uk Of Spain michael kors outlet online to jordan shoes the mac uk Austrian montre femme dominions scarpe-nike-store.it in fitflops Italy oakley sunglasses cheap was ferragamo shoes fully explained true religion jeans and adidas superstar vindicated, air jordan by titans jersey a ray ban sunglasses person jordan who chicago bears jerseys sat adidas-zxflux.fr opposite basketball shoes to marc jacobs me, ravens jersey and, flip flops by kobe 9 elite the blackhawks jersey solemnity bulls jersey of adidas uk his christian louboutin manner burberry and oakley sunglasses the michael kors canada richness insanity workout of michael kors outlet his warriors jersey apparel, kobe 9 seemed detroit lions jerseys to michael-jordan.co.uk be roshe run a adidas soccer foreign tommy hilfiger ambassador. nike store This guess clothing dissertation jerseys from china produced uggs on sale another oakley sunglasses cheap on nikefree-5.com the mac makeup uk Pragmatic hollister uk Sanction, united jersey handled timberland uk with airmax-90.in.net great vikings jerseys warmth fitflops by gucci watches a golden state warriors jersey young true religion outlet gentleman michael kors at beats by dre my michael kors outlet online sale right lions jersey hand, nike huarache dressed air max 90 in a beats solo green frock, trimmed new york jets jerseys with nike mercurial gold, asics gel who fit flop justified the tiffany--gioielli.it French oakley king hollister for ugg boots his mizuno running shoes breach hermes of ugg outlet that contract; and black converse affirmed michael--kors.fr that new york knicks jersey he michael--kors.org.uk could air max 95 not lunette ray ban pas cher have toms shoes observed uggs it pandora-bracciali.it without lebron 12 injuring nike pas cher his guess factory own flip flops glory. nike free Although rolex watches for sale I ralph--lauren.fr was tiffany-and-co.org.uk not converse trainers at timberland boots all ray ban outlet convinced cardinals jersey by michael kors this fitflop gentleman’s cheap oakley sunglasses arguments, ugg-australia.fr I lebron james shoes could burberry sale not seattle seahawks jerseys help oakley vault admiring ray ban his toms shoes vivacity new balance pas cher which, hollister clothing I colts jerseys imagined, chicago bulls jersey must fake oakleys be guess shoes the gucci effect nike mercurial superfly of jordan 11 his michael kors uk illustrious gucci handbags birth orologi-rolex.it and scarpe hogan noble levi's jeans education, adidasoriginals.org.uk and michael kors handbags accordingly rated lebron shoes him, burberry outlet online in buccaneers jerseys my conjecture, ugg boots uk as marc jacobs a mac cosmetics young real madrid jersey prince on hollister his flip flop travels. The adidas outlet discourse adidas--superstar.fr was ralph lauren outlet afterwards lebron 12 shifted atlanta falcons jersey by miami heat jersey an five finger shoes old michael-jordan.it gentleman, new balance of ugg uk a tory burch outlet online very louboutin shoes uk martial m a c cosmetics appearance, to uggs.org.uk the stuart weitzman shoes last lebron 10 campaign, kate spade uk when new england patriots jersey the nike-shoes.in.net battle gucci handbags of christian louboutin shoes Dettingen air max 90 was air max fought swarovski over fitflops.me.uk again, fendi belts with tiffany jewelry so michael kors many cheap jerseys circumstances mac make up to ray ban sunglasses outlet the converse.org.uk honour toms outlet of guess outlet the gucci outlet French sunglasses outlet and uggs disadvantages fitflops if uggs on sale the tods Allies, seahawks jerseys 2015 that louis--vuitton.me.uk I 49ers jersey began air max uk to adidas store entertain some stuart-weitzman.org doubts toms shoes uk of fitflop my having nfl jerseys been prada uk there new balance trainers in polo ralph lauren outlet online person, nike free and gucci belts took rolex the liberty mulberry uk to cowboys jerseys mention north face uk some browns jerseys objections coach-outlet-store.in.net to north-face-uk.org.uk what jimmy choo outlet he burberry factory outlet advanced. kate spade This freedom cowboys jersey introduced gucci shoes a new balance shoes dispute, jimmy choo shoes which tommy hilfiger uk lasted yoga pants a hermes birkin good nike--store.fr while, to coach outlet the abercrombie and fitch mortification flip flops of tommy hilfiger all michael kors outlet present; asics and james shoes was at cheap-jordans.in.net last nike--huarache.fr referred new york giants jerseys to dallas cowboys jersey the yogapants.eu.com determination fendi belt of a boston celtics jersey grave fitflop person, louboutin whom ray ban sunglasses they beats by dre styled michael kors outlet online Doctor, ugg boots and bills jerseys who, true religion under nike free run a louboutin show puma shoes of great gucci handbags moderation, insanity decided lululemon it new orleans saints jerseys against tommy hilfiger outlet me, michael kors with lebron shoes so converse little ed hardy regard bottes ugg to dansko shoes truth, chaussure-nike-pas-cher.fr that hermes belt I converse uk taxed wedding dresses him insanity workout uk with kobe 9 shoes partiality michael kors in redskins jersey pretty adidas severe gucci bags terms, mont blanc pens to omega--watches.com the giants jersey no tory burch small buffalo bills jerseys entertainment mizuno running of steelers jersey the kobe ix true mont blanc English nike blazer pas cher politician, chanel bags who rejoiced mulberry at adidas-trainersuk.co.uk my louboutin pas cher defence michael kors of ralph lauren polo a ugg cause he air max 2015 had lebron shoes so bears jersey often polo outlet espoused true religion outlet without lunette oakley success.lly true religion outlet prejudicial seahawks jerseys for sale to rolex replica watches my jordan retro purse wedding--dresses.net and ralph lauren outlet constitution.

north face
Odpowiedz
Oceń wypowiedź:
Plus Pozytywnie
Minus Negatywnie

Ocena: 1
Autor: linpingpinmjg
2016-06-07 09:06:01

chanel bags, timberland.org.uk, michael kors outlet online, kobe 8, burberry factory outlet, mizuno, rolex watches for sale, new orleans saints jerseys, fitflop, michael kors, chiefs jersey, bears jersey, lululemon, lebron 10, pandora-bracciali.it, nikefree-5.com, asics gel, wedding--dresses.net, nike roshe run, oakland raiders jersey, new-balance-femme-574.fr, cartier love bracelet, polo ralph lauren, heat jersey, louboutin shoes, jordan, true religion, pandorauk.co.uk, flip flops, lebron 11, jordan retro, tory burch outlet online, manchester united jersey 2015 2016, uggs outlet, adidas store, lebron shoes, cardinals jersey, adidas outlet, burberry, eagles jersey, guess, rolex watches, nike shoes, tiffany jewelry, mac cosmetics, rolex replica watches, adidas soccer, toms outlet, ralph lauren polo, jordan uk, tiffany, oakley vault, montre-femme-homme.fr, converse shoes, michael kors, golden state warriors jersey, oakley, lebron 11, polo outlet, ugg outlet, oakley sunglasses, tiffany and co, cheap basketball shoes, adidas trainers, nike free, rayban--sunglasses.org.uk, roshe run, fit flop, converse sale, gucci watches, new balance football boots, air max 2015, nike blazer pas cher, air jordan pas cher, lebron 11, ferragamo, chanel handbags, air max 90, mac makeup, replica rolex, christian louboutin, cheap nfl jerseys, mac cosmetics uk, detroit lions jerseys, christian louboutin, love bracelet, james shoes, buffalo bills jerseys, rolex, mac makeup uk, adidas uk, new york knicks jersey, marc jacobs, chanel bags, designer handbags, gucci shoes, ray ban uk, scarpe-nike-store.it, coach-outlet-store.in.net, ferragamo shoes, fitflops, kobe 9 shoes, michael kors handbags, toms shoes uk, prada, abercrombie, michael kors pas cher, tommy hilfiger, converse, chicago bulls jersey, fitflops uk, nike air max 2015, ugg-australia.fr, louboutin shoes uk, chargers jersey, nike blazer, new balance, north face outlet online, adidas outlet, sac--chanel.fr, 49ers jerseys, cheap-jordans.in.net, uggs outlet, tommy hilfiger, packers jersey, nike store, ugg boots clearance, chicago blackhawks jersey, polo ralph lauren outlet, adidas zx flux, kobe 9 elite, levisjeans.org, flip or flop, united jersey, beats by dre, burberry outlet, jeremy scott adidas, texans jerseys, madrid jersey, ray ban sunglasses, airmax-95.in.net, nike outlet, rolex--watches.co.uk, michael-jordan.co.uk, wedding dresses, replica watches, lions jersey, packers jerseys, carolina panthers jersey, asics, fendi belts, Nike Jordan, lunette oakley pas cher, michael kors outlet online, weddingdresses.me.uk, ugg australia, new york jets jerseys, dolphins jersey, airmax-90.in.net, true religion uk, montre femme, gucci handbags, flops, gucci handbags, adidas, tods shoes, tods, converse.org.uk, ravens jersey, ugg boots, clippers jersey, steelers jerseys, michael kors handbags, jordan pas cher, jordans, flip flops, manchester united jersey, louboutin, lebron 12, insanity workout, adidas shoes, kobe 10, mac uk, michael kors outlet canada, polo ralph lauren outlet online, coco-chanel.it, cheap gucci, ferragamo, cowboys jersey, oakley store, cartier love, air jordan, omega watches, new balance pas cher, real madrid jersey, tennessee titans jersey, gucci uk, uggs outlet online, reebok shoes, oakley sale, michaeljordan.fr, pandora uk, salomon boots, fit flop, fitflops, lebron shoes, marc jacobs, cheapey-eglasses.in.net, new england patriots jersey, nike-shoes.in.net, eyeglasses online, rams jersey, balenciaga.in.net, lebron james shoes, guess factory, adidas zx, eyeglasses frames, mizuno, michael kors outlet, reebok-shoes.net, burberry handbags, gucci shoes, real madrid jersey 2015, oakley sunglasses, omegawatches.org.uk, bcbg max, fitflops, jerseysfrom-china.us.com, beats solo, bracelet-swarovski-bijoux.fr, converse uk, mizuno running shoes, cleveland browns jerseys, louis--vuitton.me.uk, air max, fake rolex, cheap jordans, dallas cowboys jerseys, chicago bears jerseys, jordan, oakley sunglasses wholesale, nike mercurial, pandora bijoux, jaguars jersey, michael--kors.fr, gucci outlet, swarovski-gioielli.it, michael kors uk, hollister, new balance shoes, jordansretro.in.net, dallas cowboys jersey, marcjacobs-handbags.in.net, michael kors outlet online sale, chaussures louboutin, michael kors, air-jordan.in.net, jerseys, mac make up, bottes ugg, gucci belts, ugg, vans outlet, michael kors outlet, true religion jeans, louboutin uk, kobe shoes, burberry uk, mont blanc pens, mac make up, birkin bag, hermes handbags, kate spade uk, colts jerseys, mac makeup, oakley sunglasses cheap, michael kors handbags, fitflops.me.uk, dolce-and-gabbana.org, adidas-zxflux.fr, michael kors uk, uggs on sale, flip flops uk, nike roshe, jordan shoes, hermes uk, louboutin outlet, pittsburgh steelers jerseys, cleveland cavaliers jersey, new balance trainers, air jordans, hollister, hogan, jordan 11, tommy hilfiger outlet, lululemon.com.co, cheap oakley sunglasses, ray ban sunglasses, ralph--lauren.fr, bulls jersey, raiders jersey, adidas, cheap jerseys, fit flops, tory burch outlet, oakley glasses, discount oakley sunglasses, north face outlet, ed hardy, timberland boots, weitzman shoes, louboutin, air max 95, san francisco 49ers jersey, beats by dre, stuart weitzman shoes, ugg boots, ugg boots, mac cosmetics, gucci outlet, yoga pants, burberry-outlet-online.it, kevindurant-shoes.net, marc jacobs, ugg outlet, blackhawks jersey, adidasoriginals.org.uk, vikings jerseys, uggs, uggs on sale, nba jerseys, puma outlet, michael kors outlet online, san francisco 49ers jerseys, ray ban sunglasses, airmax-90.co.uk, michael kors, gucci belts, oakley sunglasses cheap, minnesota vikings jerseys, kobe 9, seahawks jerseys, dr dre beats, omega watches, wedding dresses uk, vans shoes, beats headphones, adidas superstar, true religion jeans, true religion outlet, polo ralph lauren, m a c cosmetics, nike free run, lakers jersey, falcons jersey, pandora charms, ferragamo belts, hollister uk, hollister clothing, dolce gabbana, levi's jeans, oakley sunglasses outlet, abercrombie and fitch, mulberryoutlet.me.uk, north-face.org.uk, jimmy choo, beats headphones, gucci outlet, james shoes, dolce and gabbana, lebronjames-shoes.com, stuart-weitzman.org, insanity workout, dre beats, cartier watches, kobe 9 high, orologi-rolex.it, uggs.org.uk, air-max-90.fr, burberry outlet online, swarovski bijoux, converse uk, tory burch outlet online, jordan shoes, gucci bags, red bottom shoes, ray ban, uggs outlet, kobe 9 low, north face jackets, atlanta falcons jersey, dansko-shoes.org, burberry sale, guess canada, flip flop, hogan outlet, fendi handbags, polo ralph lauren outlet, seahawks jersey, ferragamo.org.uk, tommy hilfiger, tiffany and co, hogan sito ufficiale, timberland, chanel, basketball shoes, lunette ray ban pas cher, designer-handbags-outlet.in.net, fake oakleys, timberland uk, ray ban sunglasses outlet, ray ban, true religion outlet, oakley sunglasses, asics, dansko shoes, fivefingers, ugg, nike huarache, nike mercurial, mizuno wave, nike kobe 9, nike free, adidas running shoes, adidas-trainersuk.co.uk, insanity, ralph lauren outlet online, mac cosmetics uk, kobe x, hogan-outlet-online.it, nikeshoesinc.net, tiffany--gioielli.it, patriots jersey, hermes birkin, denver broncos jersey, cheap oakley sunglasses, guess clothing, hermes belt, guess factory, giants jersey, 49ers jersey, eyeglass frames, nike-free-run.co.uk, cartier-lovebracelet.com, michael-jordan.it, mac makeup uk, ray ban pas cher, hollister, broncos jersey, mac makeup, jordan, black converse, jimmy choo outlet, stuart weitzman, lebron james shoes, michael kors outlet, cheap oakley, chanel bag, gucci handbags, scarpe-adidas-superstar.it, adidas shoes, michael kors, bottes ugg pas cher, ny giants jersey, lunette ray ban, tommyhilfigeroutlet.net, miami heat jersey, gucci belt, tod's, puma shoes, mizuno running, nike air force, michael kors outlet online sale, gucci shoes, wedding dresses, titans jersey, cowboys jerseys, nike shoes, tommy--hilfiger.fr, kobe bryant shoes, air jordan, hollister-co.it, uggs, louis vuitton, michael kors, kate spade, rolex watches, lunetterayban.fr, tiffany, flip flops, michael kors, hollister clothing store, gucci outlet online, converse trainers, oakley uk, seahawks jerseys cheap, cartier, ugg soldes, new balance outlet, warriors jersey, new balance, oakley sunglasses, oakley, tod's shoes, lebron 10, guess shoes, redskins jersey, coco chanel, prada uk, Balenciaga, burberry, new york giants jerseys, lunette-oakley.fr, yogapants.eu.com, uggs, timberland uk, barcelona jersey, fendi belt, hilfiger uk, christian louboutin uk, lunette oakley, ray ban sunglasses, cheap sunglasses, tory burch, fitflop, new balance shoes, rolex replica, nike, ed hardy clothing, chanel uk, hollister-uk.me.uk, beats by dr dre, air max uk, lebron 12, new balance, nike mercurial superfly, nike air max, air max 90, michael kors handbags, mercurial superfly, mulberry uk, ralph lauren, north face, oakley vault, louboutin pas cher, cheap--jerseys.us.com, timberland, omega--watches.us.com, houston texans jerseys, lebron shoes, michael kors, lululemon uk, kobe ix, mulberry, ugg boots uk, mac cosmetics, ralph lauren outlet, adidas uk, cheap oakley sunglasses, michael--kors.org.uk, dansko outlet, cheap-jordan-shoes.net, louboutin, louis vuitton uk, michael kors, mizunowave.net, gucci handbags, bracelet-pandora-bijoux.fr, replica watches, uggs on sale, asics trainers, spurs jersey, ugg boots clearance, sac michael kors, michael kors canada, nike--huarache.fr, true religion, hermes, new balance 574, uggs.org.uk, sunglasses outlet, bcbgmax.in.net, new balance football, swarovski, seattle seahawks jerseys, kevin durant shoes, uggs, baltimore ravens jersey, michael kors outlet, mac uk, oakley vault, scarpe hogan, seahawks jerseys for sale, five finger shoes, bengalsjerseys.us, green bay packers jerseys, nfl jerseys, ray ban outlet, ugg pas cher, raiders jerseys, philadelphia eagles jersey, ugg uk, tory burch outlet, fit flops, toms shoes, jets jersey, hermes bags, steelers jersey, burberry outlet online, tommyhilfiger.us.org, miami dolphins jersey, mont blanc, christian louboutin shoes, chaussure-nike-pas-cher.fr, chelsea jersey, cheap oakley sunglasses, north face uk, mac make up, fendi, toms shoes, michael-kors-borse.it, insanity workout uk, air force, fitflops uk, burberry, coach outlet, converse, jerseys from china, michael kors outlet, christian louboutin shoes, pandora, thunder jersey, nike pas cher, michael kors, oakley sunglasses cheap, prada handbags, asicstrainers.org.uk, air max, nike--store.fr, nike uk, rolex watch, nike store, arizona cardinals jersey, guess outlet, eagles jerseys, adidas--superstar.fr, oakley outlet, asics-gellyte.fr, adidas originals, gucci belt, tiffany-and-co.org.uk, uggs.org.uk, burberry, ralph lauren outlet, saints jerseys, boston celtics jersey, marc jacobs uk, lebron 12, buccaneers jerseys, fitflop, asics gel lyte, james shoes, oakley pas cher, browns jerseys, air jordan, panthers jersey, michael kors outlet online, bills jerseys, christian louboutin outlet, seahawks jerseys 2015, salomon shoes, new balance uk, jimmy choo shoes, burberry outlet, lululemon, gucci, tommy hilfiger uk, lebron james shoes, true religion outlet, chanel handbags, nike free 5.0, sac chanel
Odpowiedz
Oceń wypowiedź:
Plus Pozytywnie
Minus Negatywnie

Ocena: -16
Autor: 20160428meiqing
2016-04-28 12:18:15

kate spade handbags

christian louboutin

nike cortez

coach outlet online

coach outlet

michael kors handbags

polo outlet

coach outlet

adidas nmd white

nike huarache white

air max 95

michael kors outlet clearance

adidas superstar

nfl jerseys wholesale

cheap jordans

ralph lauren outlet

ray ban sunglasses

fitflops

polo ralph lauren outlet

true religion

louis vuitton outlet

cheap oakley sunglasses

louis vuitton handbags

cheap jordan shoes

true religion outlet

oakley sunglasses

true religion outlet

longchamp outlet

lacoste shoes

mizuno running shoes

michael kors outlet online

oakley sunglasses,oakley sunglass,cheap oakley sunglasses,oakley sunglasses cheap,oakley sunglasses outlet,oakley store,oakley outlet,oakley outlet store,oakley sunglasses sale,oakley sunglasses discount

adidas trainers

michael kors outlet online

supra for sale

ray ban sunglasses

converse sneakers

ralph lauren outlet

michael kors outlet clearance

true religion jeans

ghd hair straighteners

lacoste outlet

prada sunglasses

dior sunglasses

nike huarache trainers

prada outlet

toms wedges

adidas stan smith

oakley sunglasses

air force 1

cheap mlb jerseys

polo ralph lauren

burberry outlet

ray-ban sunglasses

cheap ferragamo shoes

adidas pure boost

valentino shoes on sale

yeezy boost 350 black

kate spade outlet

adidas nmd

ray bans

ghd flat iron

gucci outlet

nike air max

ralph lauren uk

levis jeans

vans shoes

bottega veneta handbags

adidas gazelle

calvin klein outlet

ray ban outlet

burberry uk

fitflops sale clearance

michael kors outlet

toms outlet

puma shoes

christian louboutin outlet

michael kors outlet

adidas nmd

fake oakleys outlet

babyliss pro

running shoes

fitflops

michael kors outlet online

abercrombie

adidas supercolor

michael kors outlet clearance

nike trainers

instyler max

nike air max

calvin klein underwear

yeezy boost 350

jordan shoes

lululemon outlet

nike air max shoes

cheap oakley sunglasses

michael kors outlet

nike roshe run women

omega watches

burberry handbags

under armour shoes

louboutin pas cher

fitflops

ralph lauren pas cher

ugg boots

oakley sunglasses

yeezy boost 350

michael kors outlet

canada goose outlet

michael kors outlet

ed hardy outlet

reebok

cheap nhl jerseys

coach purses

pandora charms

sac longchamp pliage

jimmy choo shoes

reebok uk

hollister outlet

gucci handbags

air jordans

nike air max uk

adidas nmd runner

cheap ray-ban sunglasses

converse uk

nike free runs

louis vuitton borse

christian louboutin uk

coach outlet

vans sk8 hi

michael kors handbags

ed hardy uk

armani exchange

ferragamo shoes

adidas uk

ralph lauren outlet

oakley sunglasses

longchamp handbag

michael kors outlet

rolex watches

louis vuitton outlet

nike tn

jordan pas cher

kate spade outlet

converse trainers

fitflop uk

valentino shoes

canada goose

lululemon sale

louis vuitton pas cher

michael kors outlet

coach outlet

coach outlet

asics shoes

yeezy boost 350

ecco shoes

versace sunglasses

chaussure louboutin

air jordan uk

burberry outlet

chi flat iron

cheap jordans

coach outlet online

ralph lauren outlet

polo outlet

basketball shoes

designer handbags

reebok pump

coach outlet store

cheap jerseys wholesale

michael kors bags

burberry outlet

nike cortez red

oakley sunglasses

nike blazer

louboutin

hollister shirts

coach outlet

ray bans

toms shoes

discount nike shoes

michael kors watches

adidas superstars

gucci borse

cheap nba jerseys

ray ban outlet

polo ralph lauren

michael kors outlet online

michael kors purses

jimmy choo outlet

sac longchamp

nike air max sale

converse shoes

coach factory outlet

rolex submariner

coach outlet

adidas shoes uk

cartier watches

ugg sale

coach outlet store

adidas nmd

hollister sale

armani watches

yeezy boost 350 balck

hermes uk

michael kors outlet

coach outlet

supra shoes

skechers shoes

oakley sunglasses

ralph lauren outlet

versace shoes

michael kors outlet

nike air max

pandora jewelry

ray ban outlet

hermes belt

reebok shoes

rolex replica watches

oakley sunglasses

new balance outlet

toms

kate spade outlet

michael kors outlet

michael kors outlet clearance

ray ban sunglasses

designer bags

under armour outlet

polo outlet

bottega veneta outlet

nike store

cartier love bracelet

louis vuitton outlet online

omega seamaster

michael kors outlet

asics outlet

coach outlet

ray ban sunglass,ray ban sunglasses,ray ban outlet,cheap ray bans,cheap ray ban sunglasses,cheap ray bans,ray bans

coach factory outlet

michael kors outlet online

michael kors outlet

cheap nike shoes

burberry outlet online

coach outlet store online

christian louboutin outlet

michael kors bags

stephen curry shoes

cheap oakley sunglasses

christian louboutin outlet

fitflops clearance

Odpowiedz
Oceń wypowiedź:
Plus Pozytywnie
Minus Negatywnie

Ocena: 28

Dodaj komentarz: